华泰联合证券：新股发行未必抽逃二级市场资金

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a股市场IPO的规模和速度越来越快，对二级市场的影响越来越受到投资者的关注。我们主要从二级市场的资本供给、二级市场上市后的表现以及二级市场上市后的利润贡献三个方面来研究首次公开发行对二级市场的影响。

研究发现，发行新股可以吸引更多的资金进入二级市场，增加二级市场的流通市值，提高二级市场的收益率；流通中每单位市值新股的净利润贡献较高，有利于整个市场向更健康的方向发展。

自2005年实施新股发行询价制度以来，截至2009年12月31日，a股市场共发行上市382股，a股市值从2004年12月31日的3.8万亿元增加到28.99万亿元，增长近7倍。

首先，从ipo前后的市值变化来看，在大多数情况下，二级市场的流通市值在IPO的前两天不会下降，当首次发行募集的资金规模超过10亿元时，二级市场的流通市值在前两个交易日上升的概率较高。这表明，虽然新股发行将筹集大量资金，但不一定会导致二级市场的大规模资本转移。相反，大规模发行新股可以增强投资者对市场的信心，使更多的资金流入二级市场；同样，二级市场的流通市值更有可能在首次公开募股的头两个交易日上升。如果募集资金规模相对较大(超过10亿元)，市值上升的概率就越高。

其次，从冻结资金和二级市场回报的角度来看，2005年至2009年新股发行资金冻结前两个交易日的平均市场回报高于冻结前三至七个交易日的平均水平。这说明冻结资金不会导致二级市场收益率下降，也说明IPO没有从二级市场转移资金。

第三，从2005年1月至2009年11月(共发行59期)，a股市场首次公开发行(ipo)募集资金额与新开户数的相关系数为0.42。这种正相关关系表明，通过首次公开发行筹集的资金越多，在a股市场开设的新账户就越多。这表明新股募集的资金主要来自场外市场，而不是二级市场，新股发行不会减少二级市场的资金供给。

在上述382只股票的发行期内，当新股发行募集资金不足10亿元时，发行后市场收益率上升和下降的概率相近，但下降幅度很小，不超过1%，最大上升幅度超过7%。当募集资金规模超过10亿元时，除2008年发行的股票在发行后3个交易日的平均累计收益率略低于发行前3个交易日外，发行后第1、3、5个交易日的累计收益率均高于发行前。这表明，IPO在短期内会导致市场收益率下降，大规模IPO后市场收益率会上升。

另外，统计显示，2005年至2008年(2009年尚未公布)的四年间，发行当年新发行股票产生的净利润占市场总净利润的比例分别为0.33%、17.63%、36.85%和3.43%，而发行当年12月31日的流通市值占市场总流通市值的比例分别为0.67%

可以看出，自2006年以来，新股产生的净利润占市场净利润的比重高于新股流通市值的比重，这种差异在牛市中(2006年和2007年)更为明显。这表明每股新股流通市值带来的净利润贡献高于平均市场水平，新股带来更高的单位价值。