国开行改制进退

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经过一年的商业转型，已运营15年的中国最大的债券银行——国家开发银行(以下简称CDB)面临着信贷瓶颈和数亿元本息的还款压力。

该报获悉，CDB已建议有关部门延长过渡期，同时尽快澄清其信用问题，有关部门也在信用问题等方面采取了相应措施。但是，这个问题还没有完全解决，还有不同的意见。

CDB失宠了

2007年初，在中央经济工作会议宣布CDB商业重组方向后，CDB债券此前享有的无形国家担保将会丧失，这将影响CDB债券的信用评级和商业银行资本充足率计算中风险权重的设定。

对此，债券市场的投资者“用脚投票”。2007年，CDB首次发行的金融债券接近标准，收益率比正常水平提高了40个基点。此前，四大国有银行承销CDB债券的比例保持在每年40%左右。然而，在2007年中央经济工作会议后，承销比率急剧下降，当年达到29.14%，在2008年重组方向明确后，又降至13.86%的新低。

2008年12月16日，CDB有限公司挂牌上市。银监会有关领导表示，公司成立前发行的人民币债券在债券到期前的风险权重为0%；股份公司成立后发行的人民币债券在2010年底前风险权重为0%，但不清楚风险权重为0%的新债券能否持续到债券到期。

一些机构开始将CDB债券视为等同于商业银行债券的信贷产品。

根据银行、保险和基金等机构投资者投资商业银行债券的规定，如果CDB在过渡期后不是国家债券，则按CDB债券存量每年增加4000亿计算，即使所有商业银行按15%的上限向CDB发放信贷，保险机构按10%的上限发放信贷，整个信贷规模也将在2年左右使用。

这个问题在2009年4月得到了暂时缓解。首先，CDB召集机构投资者在金融街洲际酒店(000402)召开债务信用研讨会，银监会相关领导做了口头发言。随后，CDB收到了中国银监会期待已久的书面回复，同意将2010年底前CDB发行的人民币债券的风险权重设定为0%，直至债券到期。

至于2010年后CDB发行债券的风险权重，银监会表示将在2010年适当时候研究确定。

此后，四大银行2009年的承销比例略有回升，达到19%，但与之前相比，仍存在巨大差距。

与此同时，由于2010年后国开行债券定位不清，风险权重政策真实空，融资成本持续上升，各投资机构对国开行债券的授信总量大幅下降。

由于很难对CDB债券进行定性，在风险权重保持为零的情况下，市场对CDB债券收益率的需求开始上升，比农业发展银行和进出口银行的同类债券高出约10个基点。与此同时，与重组前相比，CDB债券的单期认购倍数也大幅下降，超过2次的认购变得罕见，大部分都挺过了“边缘球”。

自2008年12月CDB明确重组以来，CDB债券发行面临信贷变化、债券供给大幅增加、通胀预期上升的不利局面。在整个2009年，CDB为之前的商业化冲动付出了高昂的融资成本，其债券发行多次接近标准。

利息支付的高峰期即将到来

CDB面临的新压力不仅在于发行债券，还在于即将到来的还本付息高峰期。

2009年12月17日新CDB发行后，CDB累计发行超过5万亿元，市场存量达到3.2万亿元。如果不考虑新发行的债券，CDB人民币债券未来五年的还本付息总额将达到1.8万亿元，付息总额将接近6000亿元，巨大的资金需求为2.4万亿元。按照国务院的要求，CDB改革后的主要资金来源仍然是发行金融债券。因此，本金和利息的偿还以及未来的资金来源仍然取决于金融债券的发行。

CDB资本局一位负责人表示:“如果没有其他稳定、充足的资金来源，CDB将无法正常运营。”据测算，如果CDB债券按照商业银行债券进行监管，CDB债券的风险权重将从普通商业银行的0%上升到20%，商业银行每年需要占用约450亿元的资本，这受到集中度的限制。目前，持有CDB 75%的商业银行将没有多余的能力购买新债券，这将在大约2年内耗尽。

CDB的重要地位使得这种风险更加明显。作为仅次于财政部的中国第二大债券发行国，CDB每年新发行的债券约占整个债券市场新发行债券的15%，其3.2万亿元的存量占整个中国债券市场的近四分之一。新债券成本的上升将导致旧债券贬值，并引发连锁反应。市值每下跌1%，投资者将遭受320亿元的浮动损失，这可能会压低整个债券市场。

" CDB对中国的债券市场和金融体系具有重要意义."中国政府证券登记结算公司的一位专业人士评论道。建行金融市场部负责人表示，CDB几乎引领了中国债券市场的每一项创新。建立了完整期限结构的收益率曲线，促进了银行间市场的建设，并为其提供了全方位的产品。同时，引入了证券化的概念，开辟了企业融资和直接融资的渠道。

“如果金融债券的信用问题得不到解决，我行的融资渠道将基本被阻断，我行优质经营的基础将被动摇多年，这可能导致资产质量整体恶化，增加改革难度。”一位在CDB资本局工作多年的员工很担心。

不过，某四大银行的金融市场部负责人表示，他们并不担心CDB的支付困难会不会影响整个金融系统的风险。他相信一定会采纳新旧分离的原则。过去持有的CDB债务“必须由国家承担”，重组后政策含糊不清的风险应该由机构自己判断。

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