旭飞重组信息披露严重滞后 烟标厚利被疑注水

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有太多的秘密。“解决方案”只是一个传说

在2010年春节前的最后一个交易日，徐飞投资终于在6个月期限前召开了两次董事会，并披露了重组草案。昨天，重组草案被提交到公司的股东大会上。幸运的是，在没有股东的情况下，重组草案最终通过网上投票以74.5%的支持率获得了股东大会的“通行证”。这意味着，在批准过程中，实施重组只是监管机构批准的最后一步。

然而，据记者了解，徐飞的投资重组之路，曾经坎坷不平，并没有踏上一条平坦的道路。

首先，在公司重组草案被抛出的当天，公司的两位董事“很少”质疑重组资产的表现，并对其高附加值进行评估，之后对重组投了弃权票。这说明了公司董事会内部的矛盾。在过去的六个月里，公司的重组被暂停了几次，重新谈判，然后艰难地向前推进。这一时期，尽管多方斡旋，永济与徐飞之间的矛盾表面上得到化解，但暗流仍在涌动。

第二，昨天高达25%的票数被否决，这种“力量”在重组过程中会如何“发挥作用”？

此外，从过去6个月的公司公告来看，徐飞投资的信息披露滞后，重组后的永济印刷公司的财务“造假”问题也随着重组而逐渐浮出水面。然而，记者选择了重组的最大障碍——海法大厦作为切入点，赶往厦门进行实地考察，希望一窥其重组混乱的真相。

⊙记者郭

海法陷入了僵局

徐飞投资的许多公告强调，阻碍重组的主要原因是永济和徐飞一直质疑拟议中的资产海法大厦能否成功剥离。

据了解，海法大厦位于厦门市湖里区寨上长乐路1号，毗邻厦门高旗国际机场和厦门大桥。早在2007年，该项目就披露了“涉嫌改变土地用途和非法转让”的消息。同年8月，厦门市国土资源和房屋管理局还向徐飞投资发出通知，责令其立即停止违法活动。

根据数据，海法大厦一期和二期的土地分别为划拨土地和办公用地。徐飞投资于2006年初开始海法大厦一期改造和二期开发。这两个项目主要是小型单位。在销售方式上，徐飞投资当时在厦门采用的是普通的使用权转让方式，但没有产权证。截至2009年9月30日，公司共收到合同款及保证金3593万元。

此外，公司向厦门兴业银行借款1000万元人民币，用于海法二期在建工程。目前尚未获得兴业银行的同意书。

因此，海法大楼可能产权不清，不能因为上述非法操作而被拆除。基于此，重组方案于2009年8月披露后，徐飞投资向厦门市国土资源局提交了《关于申请变更海法大厦权属的报告》，厦门市国土资源局于2009年12月8日回复，同意海法大厦办理土地出让手续，但公司必须缴纳土地出让金。但到目前为止，徐飞还没有获得该土地的土地使用权证书。此外，由于“涉嫌改变土地用途和非法转让”，该公司仍面临行政处罚的风险。

由此可见，目前问题的症结在于，徐飞投资要想推动重组，就必须首先取消所有已售罄的海法购房合同，然后改变整体产权，最后实施资产剥离。

据记者了解，徐飞目前正在与海法大厦一期和二期业主谈判，取消相关购房合同并返还已售出的房屋，但该计划未能得到大多数业主的同意。

业主苏小姐告诉记者，海法大厦的房屋面积约为40平方米，他们从2006年底开始购买海法二期，当时的价格是每平方米3000-4000元。当时共支付了1万至4万元的中介费，没有开具发票。只有一些人拿到了中介费的收据。

之后，徐飞投资首先通知买家，原70年使用权变更为50年，之后又通知买家可以退款，原合同无效，赔偿金额为已付房款当前银行利息的两倍。如果你不接受退款，买家将只在支付购房款后的20年内购买房子。

业主陈骁透露，虽然徐飞投资当时有工作人员与买家沟通，但没有提出实质性的赔偿计划，买家想要房子，双方谈判陷入僵局。

记者了解到，2009年，业主张先生向法院提起诉讼，要求法院裁定双方签订的合同无效。徐飞投资将超过10万元的房款退给他，同时还要承担2万元的代理费。一审后，法院裁定投资应退还张先生的房款和利息，但法院不支持他要求的代理费。

据房主介绍，厦门的房价已经涨到了1万多元。仅根据当时的合同退还房款显然是不合理的。首先，资金已经被占用了好几年。其次，他们认为错误在于卖方。如果只有房主承担房价差，他们是不愿意的。第三，根据法院的判决，原来的中介费也打到了水漂。因此，即使你想退房，卖家也应该赔偿业主。

目前，徐飞投资已售出海法大厦共726套房屋，其中345套已与徐飞投资解除购房合同并办理退款手续，381套尚未办理退房手续。

这381处房产何时能顺利归还，决定了海法何时能达到整体售罄的状态，也成为此次重组的关键。根据重组草案，徐飞投资原有资产的配售最迟应在资产交付截止日之前完成，即中国证监会批准重组后的6个月。如果届时仍未完成，重组将根据当前协议终止，即使中国证监会的批准有效。

值得一提的是，目前，记者从厦门几家房产中介处了解到，海法大厦仍有不少“业主”因为无法与徐飞投资达成解约退租的共识，仍在寻求出售和出租“名下房产”。

信息披露严重滞后

“海法问题”已经导致重组陷入僵局，但徐飞投资严重的信息披露滞后将为重组蒙上一层迷雾。

2009年8月20日，徐飞投资披露了重组方案，公司计划以贵州永济印刷100%的股权置换全部资产和负债，差额由发行股份的公司购买。重组后，厦门首家a股上市公司将从房地产开发业务转型为卷烟标签和高端印刷品。

该计划披露后，公司股票连续两天退出每日涨停，重组进展正常。然而，自2009年12月底以来，该公司的重组已显示出“被封杀”的迹象，该公司的股票已两次停牌，该公司在信息披露方面的严重滞后已开始浮出水面。

徐飞投资于2010年1月27日披露了此次重大资产重组的相关细节。2009年12月25日，重组人方凯永吉给公司大股东椰湾公司和董事会秘书发了一封电子邮件，称由于与评估机构在评估方法、评估价值和报告时间等方面存在分歧，他希望协商终止此次重大资产重组。由于我们未收到永济方凯关于终止重组的正式信函，公司未召集董事会决定是否终止重组。

根据披露的信息，公司秘书长在2009年12月28日才收到邮件，并于29日下午15: 19向深交所提交了重组进展公告。30日，公司股票开始停牌。深圳证券交易所于2010年12月31日对双方负责人进行面谈后，公司于2010年1月8日收到永济印刷的《工作联系函》，表示已更换评估机构继续进行资产重组工作，公司股票于11日复牌。

记者注意到，虽然公司在1月11日披露了更换永济印刷评估机构的消息，但没有提及其他任何事情。

复牌后仅8天，徐飞投资再次停牌，原因是有重大事件可能影响股价。

公司1月27日披露，2010年1月14日，公司、大股东和重组方举行了三方高层会议，大股东和重组方对公司提出了三点要求。其中，重组方方凯永济要求，第一，公司必须最迟在本次重组截止日前出具2009年度审计报告，第二，修改重组协议的相关条款；大股东椰湾表示，资产剥离存在不确定性和障碍。

由于上述问题的存在，对重组构成很大障碍，因此三方原则同意终止重组，并于2010年1月18日向深圳证券交易所报告。与此同时，该公司的股票仍在正常交易。

1月19日上午，深交所再次会见了重组各方和中介机构。经过进一步谈判，重组各方表示愿意共同努力，加快解决上述问题，继续推进重组。公司还起草了三方备忘录，但永济方凯认为备忘录的内容没有充分反映此次重组遇到的障碍，没有签字。

所有这些内容都没有在公司之前的公告中披露。

据记者了解，此前，徐飞投资在信息披露方面有“犯罪记录”。根据德邦证券的财务顾问报告，2009年12月14日，中国证监会以《行政处罚决定书》(证监发[2009]50号)对徐飞投资控股股东椰湾公司和董事杜立先进行了行政处罚。原因是这封信落在后面了。

香烟标签被怀疑是“注水”

重组不能正常推进，或者不仅仅是因为徐飞自己的慢性病。根据公告，在公司董事会第二次重组中，两名董事“意外”弃权，其中一名董事是公司秘书长，并于当天辞职。从双方弃权的原因来看，核心是质疑永济印刷利润的真实性和可持续性以及高附加值的评价。

首先，看看利润的真实性。从草案看，永济印刷所在的卷烟标签印刷行业属于完全竞争行业，市场化程度高，产业集中度低。永济印刷2009年实现收入4亿元，净利润1.38亿元。近三年来，公司收入年均增长率达到12%，净利润年均增长率达到20%，业绩超过行业。

选择行业领袖金佳股份进行比较。金佳股份2009年实现收入21.56亿元，净利润3.26亿元，市场份额远远超过永济，但盈利能力却相形见绌。

根据草案数据，永济印刷过去两年的毛利率一直保持在43%至46%之间，而金佳股份的毛利率仅为27%至35%。与此同时，永济的净利润高达32%至33%，而金佳的净利润仅为16%左右。

回顾金佳的相关信息，公司的毛利率近年来一直稳定在27%左右，但到2009年第三季度已逐渐上升至35%。毛利率的提高主要是由于公司与同业的大规模并购(2008年收购了天威绿袋和安徽安泰，2009年增持了天威24%的股份)，同时进军产业链上游(收购了中国丰田，确立了其在激光薄膜领域的领先地位)。

回顾永济，该公司2009年的产能只有后者的1/6，而且不涉及上游产业。近年来，公司的下游客户和上游供应商高度集中。2009年，前五名客户的销售比例为99.9%，其中贵州中烟占98.6%；2009年，前五名供应商占采购量的87%，其中贵州吉隆家族占47%。也正因为如此，独立董事唐质疑永济印刷获得高额毛利的真正原因。

看看收益的可持续性。根据草案，烟草行业本身很弱，贵州仅计划在2011年至2012年间每年增加6.8%的卷烟产量。在这种背景下，永济要想在借壳前保持高增长，不仅要保持其产品的高毛利率，还要有一定的内生增长和外延扩张。

从内生增长来看，永济是贵州烟草标签印刷行业的领头羊，目前市场份额为21%。该公司预计，到2014年，其购买贵州中烟的份额将上升至32%。然而，永济未来在省内最大的竞争对手——金佳股份有限公司旗下的贵州金佳一期工程已于去年年底竣工投产，计划产能为42万箱，而截至2009年第三季度，永济的产能仅为30万箱。

根据金佳的招股说明书，贵州金佳是一个上市投资项目，主要为贵州中烟提供零距离支持服务。据当地媒体报道，2009年10月21日，贵州金佳获得了贵州中烟的资质认证，二期工程正在建设中。预计投产后年收入将达到10亿元。在这种情况下，贵州省的卷烟标签价格会不会放松？永吉的市场份额能否如期扩大？重组草案中没有提到这些。

在延伸和扩张方面，唐安认为，永济印刷的流动比率和速动比率仅为0.8和0.6，无法收购同业公司。同时，经过调查，唐安发现永济印刷的人员构成不能满足高科技企业的要求，但公司现在是高科技企业，对未来能否保持15%的所得税税率持怀疑态度。

上述情况无疑给永济印刷实际利润的可持续性以及基于此的高附加值评估投下了阴影。唐安质疑重组前的评估机构中汽华因员工离职而未能及时提供评估报告的原因。前董事会秘书曹玉鸥也对公司的高附加值评估提出质疑。

特别值得一提的是，正如唐安所说，永济印刷已经取代了资产评估机构。将草案和计划的两个资产评估报告进行比较，最大的区别是后者大大降低了永济印刷2010年和2011年的业绩预测，从原来的1.62亿和1.95亿分别下调至1.34亿和1.48亿。与此同时，公司整体估值并未降低，增值率仍高达3.47倍。

谁是重组混乱的症结

在仔细阅读了公司1月27日披露的极其复杂的重组进展公告后，许多疑虑浮出水面。根据过去六个月的公告，徐飞投资重组的核心问题是海法大厦能否及时到位。然而，这个问题实际上是在2007年暴露出来的，当地国土资源局已经命令该公司取消合同并退款。为什么它仍然悬而未决？尽管这一问题涉及大量资金，但去年8月公布的重组计划已经详细说明了这一风险。是因为海法大楼被过度使用了吗？

又如，永济想修改重组协议的部分条款，因为文字更符合《上市公司重大资产重组管理办法》，但徐飞仍拒绝同意这个小“意见”，只说同意按照监管部门的要求进行监管。原因是什么？

1月19日，这份反映了双方达成的共识的备忘录最终没有被永济签署，尽管双方都进行了修改。永吉甚至意味深长地说，备忘录的内容没有充分反映重组过程中遇到的障碍。“未披露”的障碍是什么？

公告中有许多奇怪、不合逻辑甚至矛盾的地方。然而，贵州金融界的一些人向记者提供了两条信息，这可能会解决疑问。

首先，永济印刷股份有限公司在2007年重组后准备直接上市，并于2008年到贵州证监局进行正式咨询和备案。之后，出于种种原因，永济最终选择了重组徐飞投资，并通过股权收购和私募相结合的方式完成了借壳上市。

回顾相关信息，在披露重组方案的半个月前，珠海三大股东将620.45万股转让给贵阳市自然人石。此后，石在大宗交易市场获得370万股，持股比例增至10.34%，成为投资的第二大股东。

“永济借徐飞的一个非常重要的步骤是先收购原控制人的部分股权，一方面降低成本，另一方面支付部分空壳费。”上述知情人士表示，“但由于这种设计，当事后重组过程中出现问题时，永济有骑虎难下的恐惧。这是该公司仍愿意推进重组的主要原因之一，去年格力地产借了圣海星。情况也差不多。”

第二，永济印刷想要修改一些重组协议，其主要目的是将“海发大厦不能按时处置”排除在导致重组协议解除的一些条件之外。这不仅符合证监会的规范，更重要的是，它希望改变因海法问题导致重组失败后的权力和责任约束，将原来的“双方互不追究责任”改为“徐飞原股东违约”。

根据环球律师事务所出具的重组法律意见书，永济与徐飞签订了一份带有违约保证金的重组协议，即永济向徐飞支付了3000万元的保证金。如果徐飞违约，违约率应该翻倍。回到永济；如果永济违约，徐飞可以没收3000万元保证金。

由此可见，如果根据永济的建议修改协议，海法能否在获得证监会批准后6个月内处置该协议，并不会直接导致重组失败，而是会在批准一年后失效(类似情况参见st海星)。届时，重组失败将归咎于徐飞未能履行资产配售协议，需按违约条款向永济支付6000万元。对此，徐飞自然是不能接受的。

复杂的利益格局控制着重组过程，并领导着整个机构。从目前的情况来看，永济印刷陷入了重组的混乱之中，如果失败，将会遭受重大损失。另一方面，投资的原股东在重组期间将部分股份转让给史，套现超过1亿元，之后通过大宗交易减持近500万股，套现约6500万元。目前，如果要解决海法问题，徐飞至少需要支付4000万元，时间还不确定；如果重组因海法问题而失败，根据目前的协议，徐飞仍可以逃脱惩罚。

从这个角度来看，重组背后仍有太多未向投资者披露的纠葛。

过去6个月徐飞投资信息披露滞后清单

什么时候该披露的内容发生了，什么时候该披露

重组人永吉·方凯给公司大股东椰湾公司和董事会秘书发了一封电子邮件，表示希望此次重大资产重组能通过协商终止。2009年12月25日和2010年1月27日

公司、大股东和重组方召开三方高层会议，三方原则达成终止重组意向。2010年1月14日，2010年1月27日

公司起草了三方备忘录，但永济方凯认为备忘录的内容没有充分反映此次重组遇到的障碍，没有签字。2010年1月19日，2010年1月27日

中国证监会在《行政处罚决定书》(证监发[2009]50号)中对徐飞投资控股股东叶林湾公司、徐飞投资董事杜立先进行了行政处罚，原因是该函滞后。2009年12月14日和2010年2月12日